Инвестиции

Инвестирование в конец игры

Большинству людей знакома цитата Томаса Эдисона о том, что «гений – это один процент вдохновения и девяносто девять процентов пота». Делая это заявление, он пытался разубедить людей в том, что инновации «просто случаются». Скорее, это требует много тяжелой работы.

Другое понятие, которое часто нужно отвергать, заключается в том, что ключом к успешному инвестированию является прежде всего интеллект. Этот неуместный фокус недооценивает роль, которую эмоции могут играть в подавляющем разуме, а также недооценивает роль, которую могут играть многие из наших поведенческих тенденций в подрыве более широких целей. Это также делает изучение этих тенденций особенно плодотворным занятием для долгосрочных инвесторов.

Как выясняется, Чарли Мангер, экстраординарный долгосрочный инвестор, особо подчеркнул важность поведения для инвестиционного успеха:

«Многие люди с высоким IQ являются ужасными инвесторами, потому что у них ужасный характер. И именно поэтому мы говорим, что определенный тип темперамента важнее, чем мозг… »

Этот момент был также отмечен экономистом, изучающий эмоции и поведение инвесторов, Дэном Арили в качестве памятной демонстрации на ежегодной конференции CFA десять лет назад. Упражнение включало торги за двадцать долларов. Единственное правило заключалось в том, что, когда торги прекращались, плательщиком по счету был бы не участник, предложивший наибольшую цену, а второй участник, предложивший наибольшую цену.

Сразу поднялось несколько рук. Пять долларов. Шесть. Семь. Восемь. Тогда несколько человек прекратили торги. Двое остались. Семнадцать. Восемнадцать. 19. Двадцать. Двадцать один.

Конечно, в этот момент стало совершенно очевидно, что тот, кто прекратит торги, также будет проигравшим и должен будет заплатить. В результате появился стимул продолжать торги, несмотря на явно абсурдные последствия. И так торги продолжались. 30. Тридцать один. Тридцать два.

Когда торги, наконец, прекратились, цена значительно превысила двадцать долларов. Кто-то выиграл 20 долларов, а кто-то другой не только должен был заплатить за него, но и заплатил огромную премию. Таким образом, упражнение оставило всех в комнате с незабываемым впечатлением.

Это также дало запоминающийся урок: нам невероятно трудно думать о долгосрочной перспективе, и поэтому часто трудно увидеть «конечную игру». Не удивительно, что эта причудливость может оказаться дорогостоящей.

Это явление возникает во многих аспектах нашей жизни и во многих сферах жизни. Мы постоянно конкурируем за небольшие, дополнительные преимущества и делаем это, не принимая во внимание последствия для всей картины. То же самое происходит и в более публичных сферах, где влияние может быть намного больше.

Одна из наиболее заметных областей – торговля акциями. Резкое оживление акций с конца марта может быть частично объяснено обширным финансовым и денежным стимулом и твердой верой в то, что вы не можете «бороться с ФРС».

Более внимательный взгляд на меры политики показывает гораздо больший акцент на краткосрочные цели, чем долгосрочные. Хотя налогово-бюджетный стимул смягчил удар по потерянным доходам, а денежно-кредитный стимул ослабил ограничения на ликвидность, ни одна из программ не оказала существенной поддержки будущему росту. Кроме того, отказ от арендной платы и ипотеки и отсрочка понижения рейтингов изменяют время распознавания проблем, но ничего не делают для их устранения. Наконец, когда эти проблемы в конечном итоге проявятся в банкротстве, они уничтожат ликвидность. Мы просто еще не знаем насколько.

В результате ставки на быстрое и достаточно полное восстановление акций имеют все признаки азартных игр вместо инвестиций. Действительно, все больше свидетельств показывает, что это именно то, что происходит. Поскольку блокировки (примеч. карантин)  ограничивают возможности для спортивных ставок, ряд игроков обращаются к акциям. Financial Times описывает как:

«Игроки, которые не могут делать ставки на профессиональный спорт из-за того, что матчи были отменены, вместо этого устремляются на американский фондовый рынок, создавая новый класс клиентов для онлайн-брокеров и добавляя масла в ралли рынка».

Один из новых участников фондового рынка подхватил настроение:

«Я здесь не надолго – я просто хочу бросить тысячу баксов во что-нибудь, чтобы посмотреть, смогу ли я заработать несколько сотен».

Суть здесь не в том, чтобы осуждать людей, которых привлекают спекуляции. Это не то, что я одобряю, но пока это никому не вредит, у меня нет больших проблем с этим.

Скорее, цель состоит в том, чтобы подчеркнуть степень проникновения спекулятивного и краткосрочного поведения в общество. Когда долгосрочные инвесторы видят, что цены на акции растут на фоне ужасных экономических новостей, может быть полезно понять, что эти странные обстоятельства являются скорее функцией спекулятивных тенденций, чем обоснованных фундаментальных рассуждений.

К сожалению, фокусирование на краткосрочной перспективе за счет более важных долгосрочных целей также проникло в круги государственной политики (где это может повредить многим людям).

Например, у нас есть много доказательств того, что денежно-кредитная политика проводилась с недостаточной оценкой конечной игры. Во время финансового кризиса 2008 года  многие нетрадиционные политики были разработаны с одной главной целью: остановить распад рынков жилья, акций и облигаций.

Результатом стала смесь нетрадиционных политик, включая исключительно низкие ставки и количественное смягчение. Учитывая срочную необходимость улучшения функционирования рынка, долгосрочные опасения по поводу морального риска, порочных стимулов и контрпродуктивного поведения оказались в стороне.

Теперь, двенадцать лет спустя, мы видим, что низкие ставки привели (как и ожидалось) к увеличению заимствований. Количественное смягчение уменьшило волатильность до такой степени, что самоуспокоенность возросла. Кроме того, постоянный дефицит бюджета привел к увеличению государственного долга. И высокий уровень долга сдерживает рост. Короче говоря, многие краткосрочные вызовы со стороны кризиса 2008 года превратились сегодня в еще большие проблемы.

Реакция государственной политики на коронавирус также выявила недостаточную оценку финальной игры во многих отношениях. Для начала вирус чрезвычайно заразен, что означает, что его распространение является экспоненциальной функцией. Только это – все, что нужно понять, чтобы оценить абсолютную срочность скорейшего и всестороннего решения проблемы. И все же, первоначальная реакция со стороны политиков в Китае и США состояла в том, чтобы игнорировать угрозу и надеяться, что она исчезнет. В обоих случаях краткосрочная целесообразность оказалась дорогостоящей и быстро исключила несколько полезных вариантов ответа.

Позже, политика укрытия на месте была развернута, но опять же, с небольшим очевидным учетом последствий. В то время как блокировки действительно служили непосредственной цели сдерживания распространения болезни, они были нанесены за счет нанесения мощного экономического удара по многим предприятиям. Трудно найти какие-либо доказательства тщательного рассмотрения компромиссов или долгосрочных последствий этой политики.

В совокупности эти примеры интересны тем, что они демонстрируют, насколько широко принимаются решения без надлежащего рассмотрения конечной игры.

Одной из причин этого является широко распространенная система убеждений, в которой чрезвычайные ситуации требуют особого внимания и отдельного набора правил. Соответственно, время имеет существенное значение, и необходимо приложить все усилия для ускорения решения. Вы просто не можете позволить себе роскошь отвлекаться на второстепенные соображения.

Конечно, в этом правильном мандате есть доля правды. Однако, с другой точки зрения, он просто позволяет склонности слишком человечно воспринимать долгосрочные последствия. Интересно, что не существует недостатка в критических ситуациях и чрезвычайных ситуациях, с которыми сталкивается военный спецназ, но они используют другой подход: медленное – это гладкое. Ровно быстро.

Это означает, что важна не только скорость, но и правильное действие. Это также подразумевает, что скорость без плавности часто контрпродуктивна. Важно быть обдуманным. Сделайте это правильно с первого раза, и вам не придется тратить время или упускать возможность.

Все это действительно возвращается к риску. Намного легче обойтись без учета долгосрочных последствий, если последствия тривиальны. Это намного сложнее, если последствия серьезны. Например, что если вы потеряли огромную долю своих пенсионных активов?

К этому моменту Морган Хаусел недавно предоставил яркую иллюстрацию риска. Достаточно сказать, что, когда вы испытали значимый риск из первых рук, вы не будете возиться с этим. По его словам, «последствия хвоста – маловероятные, значимые события – все, что имеет значение».

Это приводит к тому, что инвесторы думают о риске. Многие инвесторы думают о риске в отношении доходности. Другие думают о риске с точки зрения долгосрочных средних для основных индексов. Некоторые полностью игнорируют события низкой вероятности. Все это упускает из виду самый важный момент: именно относительно редкие, сильные события имеют значение для финальной игры.

Напротив, инвестор- ветеран Феликс Зулауф показал, как такой подход к риску выглядит на практике. Представление недавно на конференции по стратегическим инвестициям Джона Молдина. Зулауф объяснил, что он не находит привлекательных инвестиционных возможностей при наличии столь большого числа ограничений для глобального роста и чрезмерно высокого уровня задолженности. В результате он «был вне рынка с 2015 года».

В то время, когда многие инвесторы лихорадочно пытаются расширить свои пенсионные капиталы, может возникнуть соблазн использовать краткосрочные возможности для получения незначительных преимуществ. При этом, однако, абсолютно необходимо помнить об окончательной игре и избегать значительных событий. Мангер, возможно, суммировал это лучше всего,

«Большие деньги не в покупке и продаже. Но в ожидании.»

 

Дэвид Робертсон – CFA является генеральным директором Areté Asset Management и основал Areté с целью помочь людям получить максимальную отдачу от их инвестиционной деятельности. Большая часть его карьеры была сосредоточена на исследовании акций и рынков, оценке ценных бумаг и управлении портфелями для паевых инвестиционных фондов, институциональных счетов и частных лиц. Он имеет степень бакалавра по математике в колледже Гриннелла и степень магистра управления в Школе управления Келлогг в Северо-Западном университете.

Источник: RIA, David Robertson | May 28, 2020

Перевод Walletinvestments.ru

Добавить комментарий